甩开了“内斗”的包袱，方舟云康控股有限公司（以下简称“方舟云康”）IPO终于有了实质性进展。近日，方舟云康通过港交所主板上市聆讯，有望成为在港上市的又一家互联网医疗头部企业。

  瞄准万亿红海市场，方舟云康打出了“互联网+慢病管理”的招牌，但收入占比超过50%的“卖药”生意，也成了其难以摆脱的质疑。对方舟云康来说，IPO可能只是阶段性胜利，整体收入增长的放缓、三年累计近9亿元的亏损，还有旷日持久的股东纷争，都是未来方舟云康不能掉以轻心的问题。

  三度递表后，方舟云康终于通过聆讯，有望于近期内挂牌港交所。据了解，方舟云康曾在2022年11月及2023年6月两次递表，均未在6个月内通过聆讯。

  数字化慢病管理是方舟云康的“招牌”。根据灼识咨询的数据，截至2023年12月31日，中国线年月活跃用户计算，方舟云康为中国最大线上慢病管理平台。

  相比于方舟云康，外界更为熟悉的则是方舟健客——方舟云康旗下的互联网慢病管理App。招股书多个方面数据显示，截至2023年12月31日，方舟健客注册用户约为4270万，平均月活跃用户达到840万。

  慢病市场既是一片蓝海，也是一片红海。多个方面数据显示，按商品交易总额计算，中国慢病管理市场的整体市场规模由2015年的24255亿元迅速增加至2023年的77375亿元，复合年增长率达15.6%。

  在中国慢病患者的巨大需求推动下，中国线上慢病管理市场产生的商品交易总额由2015年的276亿元增加到2023年的1781亿元，复合年增长率达26.3%。

  瞄准这一市场，以方舟健客为抓手，方舟云康的业务分为三大部分，分别是综合医疗服务、线上零售药店服务以及定制化内容及营销解决方案。

  其中综合最重要的包含复诊、电子处方服务和药品及配送到家服务，方舟云康构建的H2H（Hospital to Home从医院到家庭）便归类于这一业务。线上零售药店服务则包括保健品及配送到家服务、处方验证或电子处方服务。

  从整体业绩情况去看，2021—2023年，方舟云康收入分别是17.59亿元、22.04亿元及24.34亿元，收入增速已然浮现了明显放缓迹象，2022年、2023年分别为25.3%、10.44%。同期方舟云康亏损分别为3亿元、3.83亿元、1.97亿元，三年累计亏损8.8亿元。

  按业务分类，2021—2023年，方舟云康综合收入占比分别为40.9%、39.4%及40.4%，相比起来同期线上零售药店服务收入占比为57.2%、56.8%及53.3%。

  打着“互联网+慢病管理”的招牌，但业务更多依赖于线上零售药店服务，也导致方舟云康一直被质疑做的还是“卖药”生意。招股书也提到，方舟云康的收入大部分来自于销售附有服务组合的药品及其他保健品，分别占2021年、2022年及2023年总收入的98.1%、97%及96.2%。

  不止线上零售药店服务，方舟云康从综合医疗服务中获取的收入也有很大一部分是与药品销售相关联的。据了解，综合医疗服务最重要的包含H2H服务，该服务包括线上咨询、电子处方和销售药品及别的产品，服务费由线上咨询费、电子处方服务费和药品及别的产品销售额组成。这也代表着，“卖药”的收入占比可能远不止50%。

  “讲得直接一点，主要就是‘卖药’。”在接受北京商报记者正常采访时，医疗战略咨询公司LatitudeHealth创始人赵衡说，互联网+慢病管理的核心就是医药电商，即通过提供服务获取或者留住客户，进而进行药品销售，也就是说主要的收入都从药品上获得。

  在赵衡看来，慢病管理本身即使是免费的，用户兴趣也不大，毕竟是“逆人性”的。“如果慢病管理能够带动药品销售，就像京东一样，可能还会继续做下去，若无法带动药品销量，可以借鉴家医的关闭，就是这一个道理。”

  互联网卖药，京东健康和阿里健康等已经成功尝试，且都已实现了盈利，相比起来方舟云康仍处于亏损，对方舟云康而言，与巨头抢市场不是一件容易的事。

  而这些巨头给方舟云康的另一个“提醒”就是，饶是，在卖药之外也很难讲出新故事。

  本月初，内部针对旗下家庭医生事业部进行了组织架构调整，当时就有业内人士评论称，医疗服务的高度专业性与安全性要求，多个环节与参与方间的协调和信息共享，以及复杂的医疗纠纷和法律责任问题，仍是互联网医疗商业化道路中所需要克服的痛点。

  卖药无可厚非，但“互联网药店”的故事，在长期资金市场上还有多少吸引力已经存疑。赵衡称，互联网药店，归根结底就是一家线上药品零售公司，估值体系与线下药品零售基本上没有区别，“想要包装成为一家网络公司拿高估值是很难的”。

  值得一提的是，自成立以来，方舟云康已先后获得六轮融资，合计募资约1.83亿美元。2023年1月D+轮融资交易后，方舟云康的估值达到14亿美元。但在招股书中，方舟云康提到，截至最后实际可行日期，此前投资收取的所得款项净额已动用95.9%。

  卖药的“隐患”不止于估值。对于健康人来说，常用的非处方药是一个低频需求。而对真正的患者而言，处方药才是刚需。但互联网处方药带来庞大市场的同时，也带来了一系列乱象，比如虚构病情开出处方等。

  招股书多个方面数据显示，截至2023年12月31日，方舟云康销售超过21.2万种药物SKU，其中约61.6%为处方药。2021—2023年，方舟云康处方药商品交易总额分别占商品交易总额的88.9%、84.2%和81.1%。

  方舟云康也提到，公司所处行业为政府监管的主要领域，此外，公司也可能因内部医疗专业技术人员及注册医生的行为而面临监管调查。对于业务情况及如何确保患者用药安全的举措等方面问题，北京商报记者联系了方舟云康，截止至发稿未收到回复。

  业务之外，方舟云康本身的“宫斗”事件也总被提及。公开资料显示，方舟云康曾名为“方舟健客”，由苏展创立。2009年“健客网”成立，2010年开始经营网上药店业务，是中国最早开展网上售药业务的平台之一。2011年谢方敏以股东身份加入，2015年谢方敏带来周峰。

  二人加入后，公司融资进程加快。但随公司发展，谢方敏与苏展之间的矛盾逐渐显现。2019年，双方矛盾激化。Yunyi Inc.（重组前集团的最终母公司）发现苏展、马昊志的未披露交易，认为存在利益冲突。苏展、马昊志强行进入办公室并带走物品，马昊志等人随后被逮捕，苏展也未能幸免。随后谢方敏等人于2019年9月设立方舟云康。

  苏展与谢方敏的矛盾依然在延续。直到2023年7月，苏展在索赔要求被法院驳回后再度上诉，有关的上诉聆讯于2024年1月中旬已进行，但截至目前法院尚未作出判决。

  在招股书中，方舟云康将这一“宫斗”情况描述为“破坏生产经营事件”，并表示根据现有证据，委聘律师认为法院判决对苏展有利的可能性很低。因此，董事会认为，此案不会对公司业务、财政状况、经营业绩或前景造成重大不利影响。